Klas Eklund

Förra veckan höll vice riksbankschef Lars E O Svensson ett anförande om ”Penningpolitik vid nollränta”. Det har inte blivit särskilt uppmärksammat. Kanske uppfattas det som alltför långt från den penningpolitiska verkligheten. Svensson är ju teoretikern par preference i direktionen. Likväl är ett par av hans förslag anmärkningsvärda.

Bakgrunden är att en reporänta på noll kanske inte är tillräcklig som stimulans i en djup ekonomisk kris. Men eftersom räntan inte kan sänkas under noll funderar Svensson över vilka andra metoder som skulle kunna användas när den traditionella räntepolitiken inte räcker till.

• En tänkbar möjlighet, menar han, är att Riksbanken öppnar för att kompensera en alltför låg inflation (alltså under inflationsmålet) med att tillåta en alltför hög (över inflationsmålet) senare. Riksbanken skulle alltså inte längre sträva efter att hålla inflationen vid målet 2 procent år för år utan som ett snitt över en längre period. I stället för ett inflationsmål övergår således Riksbanken till ett mål för inflationsbanan över flera års sikt.
• En annan metod – ”idiotsäker” enligt Svensson – vore att därutöver sätta ett mål för växelkursen. I praktiken skulle Riksbanken medvetet försvaga kronan för att den vägen höja inflationen och inflationsförväntningarna.

Lars Svensson är en av världens främsta penningpolitiska forskare. Jag känner honom personligen, har haft honom som lärare och kollega och har en väldig respekt för honom. Men här tycker jag att han har fel. Ett prisnivåmål (en bana för prisnivån) är, tror jag, extremt svårt att göra trovärdigt i den verkliga världen. Och att medvetet försvaga valutan i en värld av hotande protektionism när alla grannländer brottas med samma problem – att nollränta inte räcker till – är att inbjuda till konkurrensdevalveringar.

Jag är en stark tillskyndare av inflationsmål. Men som ledamot av Dagens Industris ”skuggdirektion” och efter ett antal år med egen praktisk erfarenhet av penningmarknaden ser jag också vissa problem med att publicera räntebanor av den typ som Riksbanken gör i dag; problem som skulle bli oöverstigliga med den typ av nytt inflationsbanemål som Svensson överväger.

I den extrema osäkerhet vi lever i blir räntebanorna på två-tre års sikt vanligen en skrift i vatten, i synnerhet när vi befinner oss vid vändpunkter – se bara hur Riksbankens egna räntebanor svajat väldeliga det senaste året. Att komplicera bilden ytterligare genom att försöka räkna ut hur mycket inflationen om två-tre år måste överstiga 2 procent för att ”kompensera” för en för låg inflation i år – och översätta detta i trovärdiga räntebanor för flera år framöver – låter sig helt enkelt inte göras i den verkliga världen. Tvärtom är risken att detta skulle skapa en stor osäkerhet om vart Riksbanken egentligen är på väg och hur målet ska tolkas. Både hushåll och företag skulle i praktiken få svårare att planera sin ekonomi om inflationsmålet tillåts variera.

Valutamarknaden är om möjligt än mer osäker och volatil än räntemarknaden. Svenssons förslag om att driva upp inflationen via en svagare valuta grundas på ett antaget fixt samband mellan växelkurs och räntedifferenser. Visst, i läroboken finns detta samband (jag återger det själv, i min egen grundbok ”Vår ekonomi”). Men i verkligheten sätts valutakursen utifrån en hel uppsjö av olika, snabbt förbivirvlande faktorer, varav ränteskillnaderna bara är en. I praktiken är inte valutamarknaden så rationell eller långsiktig som Svensson antar.

Däremot hålls den under skarp politisk uppsikt. Den nya amerikanska administrationen har t.ex hävdat att den kinesiska växelkursen hålls ”manipulativt” låg. Euroländerna har under senare år klagat på att euron fått ta en oproportionerligt stor del av bördan då dollarn försvagats, osv. Flera länder med fast kurs mot euron brottas just nu med att klara sin valutapolitik. Att i detta läge – med tilltagande protektionism och under brinnande lågkonjunktur – ensidigt driva en politik för svagare valuta är att leka med elden.

Svensson hävdar i sitt tal att ett växelkursmål inte kan betraktas som en konkurrensdevalvering. Eftersom sambandet mellan räntedifferenser och växelkurs är givet, så är effekterna av ett växelkursmål de samma som när centralbanken använder ränta eller penningmängd, menar han.

Men så rationellt fungerar inte verkligheten. Att sätta ett explicit mål för en ännu svagare valuta – i synnerhet för ett land som Sverige där valutan redan försvagats så kraftigt – skulle av många länder i vår omvärld betraktas som ett försök att vältra över krisbekämpningens kostnader på andra. Det kan utlösa kaskader av konkurrensdevalveringar och protektionism – vilket är det sista världsekonomin behöver.

Riksbanken ska givetvis fundera över vilka penningpolitiska verktyg som kan och bör användas mot deflation och lågkonjunktur. Men ett nytt mål för inflationsbanan över tiden eller ett nytt växelkursmål tillhör inte den arsenal som bör övervägas.